近期“全球资产定价之锚”剧烈震荡，在刷新年内新高后又迅速回落。
　　8月4日，10年期美债收益率盘中最高触及4.206%，创下去年11月8日以来的最高水平，随后便开始了下行之路。8月8日，10年期美债收益率盘中一度跌破4%关口，上周大部分涨幅已经基本回吐。
　　上周美债收益率走高受到多方面因素影响，包括惠誉调降美国AAA信用评级，美国庞大预算赤字引发发债“海啸”，日本央行放松收益率曲线控制（YCC）政策。
　　渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰对21世纪经济报道记者表示，此前10年期美债收益率飙升受到多重因素影响，但是正如预期，美债收益率短期冲顶，不会保持很长时间。未来随着美联储停止加息或者衰退概率增加，10年期美债收益率或将步入震荡下降的通道。
　　为何剧烈震荡？
　　在上周美债收益率飙升背后，国债“供给冲击”是关键因素。
　　国金证券首席经济学家赵伟对21世纪经济报道记者表示，美国财政部大幅增发国债引起“供给冲击”，且集中在10年和30年长端债券。美国财政部三季度发债规模预计将大幅增加到10070亿美元，明显超出5月初预估的7330亿美元。期限结构方面，下半年发债计划中，中长期国债发行规模较大，其中30年期国债净发行规模最高，达到1070亿，10年期达到1020亿，高于其他期限的发行规模。
　　需要注意的是，美国财政部大幅度发债的背后是美国财政收支压力上涨，赤字规模大幅抬升。赵伟表示，从收入和支出端分解来看，财政收入方面，各项收入增速均已明显回落，个人所得税收入下滑的拖累最大。财政支出方面，疫情后财政刚性支出占比提高，利息支出压力上升，社保、医疗类支出增速居高不下。
　　“成也萧何，败也萧何”。上周美债遭遇大举抛售、收益率飙升的一个关键原因就是对债券发行洪峰的担忧，投资者可能会要求长期债券支付更高的风险溢价。但最终的结果表明这一担忧过虑了，市场对美债的需求好于预期，债券收益率应声回落。
　　8月8日，美国财政部420亿美元3年期美国国债标售的表现好于预期，虽然此次3年期国债标售规模比前一次多出了20亿美元，但仍吸引了强劲的需求，这些债券以4.398%的收益率被拍出，比拍卖前交易的同期限债券收益率低出近两个基点。此外，此次3年期国债标售的投标倍数为2.90倍，为5月份以来的最高水平；负责“兜底”的一级交易商获配比例为10.3%，创下纪录低点，种种迹象都显示需求相对旺盛。
　　10年期美债收益率回落的第二个关键因素是，美国银行业阴霾仍挥之不去，避险情绪推动投资者涌向债市。穆迪本周下调了10家美国中小型银行的信用评级，并表示正在审查纽约梅隆银行、美国合众银行、道富银行等六家大银行的评级。
　　对此，穆迪解释称，下调评级的理由是存款风险、潜在的经济衰退和商业地产贷款陷入困境，美国银行业正面临“多重压力”。穆迪还警告称，中小型银行受监管要求的资本比率未能反映资产负债表中的大量未实现损失，更容易受到高利率环境下市场或消费者信心突然丧失的影响。
　　另外，美联储官员的鸽派发言也推动了10年期美债收益率走低。8月8日，费城联储主席哈克表示，美联储在对抗通胀和提振经济方面取得了进展，从现在到9月中旬，如果没有出现任何令人非常意外的新数据，我们可能已经到了可以保持耐心、维持利率不变、让之前货币政策行动发挥作用的时候了。
　　10年期美债收益率或将震荡下行
　　对于未来10年期美债收益率走势，市场普遍认为短期内将继续震荡，但整体上或呈现下行趋势。
　　王昕杰分析称，美联储9月议息会议可能成为重要的政策口径验证窗口，在此之前的通胀数据尤为重要，这也决定了9月之前美债收益率不会有大幅下跌的空间，最重要的真实利率可能在那之前变动不会很大。9月美联储是否会继续加息？美联储前瞻指引是否会出现重要转变？8月10日和9月13日的两次通胀数据格外重要，如果这两次通胀符合预期，那么美联储正式退出加息周期的概率将大大增加，届时10年期美债收益率可能会走弱，叠加经济衰退风险，将放大这一趋势。
　　与此类似的是，三菱日联摩根士丹利证券高级固定收益策略师Kenta Inoue也表示，美国经济增长放缓的疑虑刺激了对美联储终将降息的押注，资产管理公司可能会继续买进美国国债。一旦美联储停止加息，后续的重心将转向何时降息。
　　需要注意的是，美债发行洪峰的影响有限，不会改变大趋势。赵伟告诉记者，美国国债“供给冲击”对美债利率的影响是脉冲式的，只影响波动，不改变趋势。短期内，由于美联储加息周期行至尾声，经济短期内仍处于放缓阶段，同时具有一定韧性，美债利率整体或处于震荡略有下行的态势。当前，市场仍定价9月美联储不再加息，美债利率在美联储利率维持高位区间内创新高的概率较低。
　　“全球资产定价之锚”高位回落影响几何？
　　作为“全球资产定价之锚”，10年期美债收益率高位回落也会有不小影响。
　　王昕杰对记者分析称，10年期美债收益率对于大类资产都有较大影响。国债收益率是借贷成本的标杆、流动性强弱的指标，10年期国债收益率下降代表借贷成本下降，流动性边际上升。对于股市而言，10年期美债收益率回落是利好，特别是成长股。对于美元而言，美债收益率较其他主要国家下降，利差缩减，会造成美元承压。对于黄金而言，真实利率是持有黄金的机会成本，真实利率下降，持有黄金的成本边际下滑，支持黄金价格。
　　需要注意的是，在“全球资产定价之锚”高企的背景下，此前一直被公认为美国房地产市场避风港的公寓（多户住宅）如今也面临巨大压力，可能成为写字楼之外的又一个风暴眼。
　　以往美国大多数公寓贷款都是固定利率的长期抵押贷款，但在疫情期间，投资者获得了更多的短期浮动利率贷款。此外，一些公寓楼业主从债券市场借来的资金超过了房产价值的80%，他们押注购买的公寓会产生更高的租金收入，未来就可以以高得多的估值出售这些公寓，或为债务再融资。
　　但几乎没有人预料到，利率会如此迅速地上升，甚至连美联储自己也失算了，这压低了建筑价值，迫使房东以高得多的利率再融资。数据公司CoStar的数据显示，在截至今年6月的一年中，美国公寓建筑价值下降了14%，而前一年上涨了25%。
　　更糟糕的是，作为融资关键来源的地区性银行，在经历了一季度的银行业危机后放贷量也已大幅缩水，这加大了为抵押贷款再融资的难度。此外，美国许多城市的租金增长已经大幅放缓，通胀和不断增长的保险费也提高了建筑的运营成本。
　　从数据上看，高利率下的债务负担已经“压力山大”。根据美国抵押贷款银行家协会（MBA）的数据，过去10年，未偿还的多户住宅抵押贷款增加了一倍多，达到约2万亿美元，几乎是写字楼债务的两倍。此外，房地产数据提供商Trepp的数据还显示，多达9807亿美元的多户住宅债务将在2023～2027年期间到期。
　　美国最大的商业房地产数据服务商CoStar Group资本市场分析主管Chad Littell表示，与其他商业楼宇相比，公寓楼的价值更容易受到高利率的影响，因为公寓按揭利率与10年期美债收益率密切相关。
　　从种种迹象来看，高企的10年期美债收益率已经给银行、房地产等行业带来了不小冲击，而如今“全球资产定价之锚”高位回落可以缓解部分压力。未来10年期美债收益率大概率将继续震荡下行，但幅度仍是个未知数，未来美国通胀和GDP等数据将给出答案。
（文章来源：21世纪经济报道）